Este texto es parte del informe trimestral junio 2017 de EQUAM Global Value Fund.

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Durante este trimestre hemos invertido en la empresa aeronautica francesa Latecoere. La compañía es un fabricante Tier 1 que trabaja para las principales compañías aeronaúticas, como Airbus y Boeing entre otros, con una posición de liderazgo en determinados nichos de producto (puertas, piezas de fuselaje y sistemas de cableado). En una parte relevante de su negocio, la compañía participa en el desarrollo, diseño y producción de determinados productos para los programas de sus clientes. Estos programas tienen normalmente una fase de desarrollo y lanzamiento de varios años en los que los proveedores como Latecoere tienen que realizar un esfuerzo inversor muy significativo para después beneficiarse de una generación de caja estable conforme dichos programas van ganando en madurez.

El esfuerzo de inversión de Latecoere en varios proyectos de forma simultanea llevó a la compañía a una crisis de deuda, que le obligó a ampliar capital y capitalizar una parte de su deuda. Terminada esta restructuración financiera, la compañía presenta ahora una foto muy positiva, con un balance saneado y unas perspectivas de generación de caja muy significativas conforme los distintos programas en los que participa van madurando. Adicionalmente la compañía está acometiendo una reorganización industrial desplazando una parte de su producción a paises de bajo coste y modernizando sus plantas. Finalmente, los dos principales accionistas son dos inversores financieros que compraron la deuda de la compañía y entraron en el accionariado en el proceso de capitalización de la misma, y que muy previsiblemente sean vendedores en los próximos años lo que podría desencadenar algún tipo de operación corporativa, en un sector que está en proceso de consolidación.

Otra de nuestras inversiones es una compañía que entendemos será bien conocida por muchos de nuestros inversores, la dueña, entre otras, de la histórica marca de motocicletas Vespa. Piaggio es lider en el mercado europeo de motocicletas con una cuota de mercado superior al 25%. Como consecuencia de la crisis Europea de la última década, el nivel de ventas de motocicletas en Europa ha pasado de unos 2,2 millones de unidades en los años 2006‐07 a 1,1 millones en el año 2013 y una ligera recuperación hasta los 1,3 millones del 2016. La caída de ventas ha provocando un envejecimiento progresivo del parque que deberá llevar inexorablemente a una progresiva recuperación de las ventas en los próximos años para su renovación. Por otro lado, la compañía ha conseguido implantarse de forma exitosa en determinados mercados del continente asiático y actualmente un 40% de su negocio viene de Asia (incluyendo un exitoso negocio de vehiculos comerciales ligeros en India), mercado que está experimentando un crecimiento acelerado y que presenta mejores márgenes que en Europa. Todo ello junto con un plan de reorganización industrial que implantó a raíz de la crisis y que le ha permitido optimizar su producción y reducir de forma significativa sus costes, lo que le va a permitir beneficiarse de un sustancial apalancamiento operativo a poco que mejoren los volúmenes.

La tercera de nuestras inversiones del trimestre, DFS Furniture, es el líder en Reino Unido en el sector de venta minorista de sillones y sofas con una cuota de mercado del 25% (tres veces más grande que el siguiente competidor). Se trata de un mercado con un marcado componente cíclico, pero donde la compañía ha podido beneficiarse durante las anteriores etapas de recesión de la debilidad de otros competidores (principalmente empresas independientes con un número reducido de tiendas) para mejorar sus cuotas de mercado. Por otro lado la compañía mantiene un modelo de negocio muy flexible, con fabricación bajo pedido (manteniendo sus niveles de inventario muy bajos), un sistema de remuneración de empleados con un componente variable elevado, un nivel de ventas por metro cuadrado muy alto y una combinación de ventas por internet y por el canal tradicional que le permite diferenciarse claramente de la competencia. Todo ello hace que DFS tenga un historial de generación de caja y retornos de capital muy atractivos. Después de una inversión inicial a principios del trimestre, la compañía anunció una revisión de sus estimaciones de beneficios para el año lo que provocó una caida en la cotización del 18%, que hemos aprovechado para reforzar nuestra inversión.

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