NOTA DEL EDITOR: Estas ideas de inversión presentadas por Emérito Quintana son obtenidas de la segunda carta semestral de febrero 2018 a los inversores de Numantia Patrimonio Global.

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El desarrollo de la civilización va de la mano del auge de las ciudades, pues éstas permiten una interacción social y laboral más eficiente para profundizar en la división del trabajo y el conocimiento. No importa que nuestro mundo sea enormemente extenso y que los avances tecnológicos hayan suprimido las distancias, las ciudades ejercen mayor atracción que nunca, y dicha tendencia a la concentración permanecerá constante (Lectura recomendada: “El triunfo de las ciudades” de Edward Glaeser).

El aumento más que proporcional de la población en las ciudades con respecto al crecimiento de la población, y la concentración de la riqueza del país en ellas provocan que el escaso suelo disponible aumente de valor sostenidamente al tiempo que la ciudad crece y se expande. Ante esta dinámica, no es de extrañar que muchas grandes fortunas en las últimas décadas se hayan forjado al calor de la inversión inmobiliaria y el desarrollo de las ciudades.

En esta realidad, combinada con el miedo exagerado al “apocalipsis del comercio al por menor”, se basan nuestras inversiones en Unibail-Rodamco, Taubman Centers y la división inmobiliaria de Brookfield.

Unibail posee inmuebles comerciales de calidad en las principales ciudades de Europa, con localizaciones en zonas de alta densidad de población y mayor renta per cápita que la media de cada país. El actual miedo al comercio online ha provocado que los inversores se olviden de varios factores:

  • Los centros de Unibail no son naves en las afueras de una ciudad secundaria que cerrarán por la competencia de Amazon, son centros de calidad en el centro de las ciudades, como LA VUAGUADA o PARQUESUR en Madrid. Son mundos completamente distintos.
  • Se trata de miles de metros cuadrados en localizaciones privilegiadas que siempre serán valiosas, especialmente para gestores/operadores con capacidad para reacondicionar su uso con facilidad si fuese necesario. En EEUU hay grandes centros en los que incluso están creando viviendas, transformando los mismos en mini-ciudades.
  • En Europa el número de metros cuadrados de centros comerciales por persona es 5 veces menor que en Estados Unidos.
  • Investigaciones a pie de calle revelan que el tráfico de personas y la afluencia de coches sigue siendo muy elevada, y que el soporte físico para los arrendatarios seguirá siendo muy importante, siendo crucial la combinando del soporte online con las peculiaridades casi irremplazables del comercio físico.
  • Para muchas personas, la tarde de fin de semana es un evento social, más que una forma más o menos práctica de realizar sus compras.

Es un negocio con un dividendo actual del 6%, estable y creciente, que cotiza al 90% del patrimonio neto y 14 veces beneficios. Recientemente han adquirido Westfield, que cuenta con los centros de mayor calidad en Estados Unidos y tiene un historial impecable de gestión familiar prudente.

Las caídas de precio de este tipo de empresas con inmuebles comerciales de calidad, metidas en el mismo saco que todas las empresas de comercio al por menor, ha provocado que empresas competidoras y gestores de activos con enfoque de inversión en valor como Brookfield Asset Management se fijen en ellas. Tanto la compra de Westfield por parte de Unibail, la adquisición de GGP por parte de Brookfield, o los rumores de OPA sobre Taubman Centers son una muestra de ello.

En el caso de Taubman Centers creemos que aún existe un potencial de revaloración de más de un 60%, aunque la rentabilidad sobre nuestro precio de compra ya sea del +20%, especialmente si se resuelven los problemas de gobierno corporativo, se mejora la eficiencia y se aprovecha mejor el espacio. Parece que están en la senda correcta.

Además de inmuebles de calidad en zonas valiosas, es interesante estudiar la evolución de las zonas en proceso de urbanización, donde es posible maximizar la rentabilidad de estas dinámicas a largo plazo. Ese es el caso de Howard Hughes, empresa que estamos estudiando actualmente. Nos gusta la tesis porque la clave es poder tener una paciencia muy superior al resto del mercado a cambio de una gran recompensa. Sin embargo, es una empresa difícil de estudiar y valorar, el proceso puede durar varios meses hasta que aumente nuestra convicción y lleguemos a una estimación bien fundamentada de la rentabilidad esperada.

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