NOTA DEL EDITOR: La siguiente idea de inversión, escrita por Jean Philippe Tissot, miembro de MOI Global, es extraída de la carta anual 2017 de Tissot Ayram Family Partnership.

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Terminé la carta del año pasado diciendo que había iniciado una posición en una compañía que ofrece servicios de consultoría a empresas y estaba en transición a un modelo de negocios SaaS: esta compañía es Franklin Covey [FC].

Las empresas con un modelo de SaaS exitoso y baja rotación operan con múltiplos altos dada la conveniencia de negocios con ingresos recurrentes altos. Sin embargo, para FC, la transición significó dañar las finanzas por un largo periodo de tiempo. Para ilustrar el cambio en la contabilidad, tenga en cuenta que una transacción en el modelo de negocios original implicó el 100% de la venta como ingresos al inicio de la venta; por el contrario, un modelo de negocio SaaS reconoce los ingresos en el estado de resultados en un periodo de tiempo (en el caso de FC, este periodo es de 12 meses); mientras que los gastos para generar esos ingresos se reconocen inmediatamente en el estado de resultados.

Ejemplo de nuevo modelo de negocio: FC vende un contrato de su All Access Pass por US$20 mil; los contratos son solo por un año, así que la anotación contable al inicio, es la siguiente (solo en el balance general):

Efectivo US$20 mil (Activos) Débito / Ingresos diferidos US$20 mil (Pasivos) Crédito

A medida que pasa el tiempo, ocurre lo siguiente:

Ingresos diferidos US$20 mil (Balance general – Pasivos) Débito / Ingresos US$20 mil (Estado de resultados) Crédito

Durante el periodo de 12 meses, los ingresos diferidos en el balance se moverán al estado de resultados, eso es todo. Parece simple, pero esto muestra ventas más bajas durante un periodo prolongado de tiempo, incluso si el modelo es extremadamente exitoso. Como todas las ventas nuevas van al balance año tras año, las comparaciones no tendrán sentido por un tiempo.

Esperé hasta tener datos para la primera tasa de renovación; esto significaba que tenía que esperar un año hasta que tuviera lugar la primera renovación. La tasa de renovación fue al norte del 90%, que fue el desencadenante definitivo que necesitaba.

FC ha tenido que enfrentar mucho escepticismo durante su transición. Al momento de redactar esta carta, FC ya tenía dos trimestres después del punto de inflexión, según lo expresado por el CEO: «Ahora estamos en un punto de inflexión en el que este gran balance de ingresos diferidos se revertirá y se reconocerán como ingresos, impulsando un fuerte crecimiento económico y reportado en el año fiscal 2018 y más allá».

Para ilustrar FC más allá del punto de inflexión, aquí presento sus resultados del 2T FY18:

+20.5% de crecimiento en ingresos, +59% crecimiento de ingresos por suscripción, +138% de ingresos relacionados con suscripciones en la división empresarial (All Access Pass) y +23% en crecimiento de ingresos diferidos; 70% de márgenes brutos récord y +44% de aumento en suscriptores de pago. Podemos decir que hemos superado las finanzas poco claras y que la  transición está funcionando.

FC también está vendiendo contratos multianuales: esos no se muestran en las finanzas pero muestran la rigidez de sus clientes. FC continuará mejorando los márgenes a medida que más ingresos diferidos sin gastos asociados a ellos, como se contabilizaron anteriormente, llegarán al estado de resultados. Se calcula que los ingresos crecerán un 14% en 2018. Digamos que un crecimiento muy conservador del 10% en el año natural 2019, resultando en US$233 millones en ventas, con un margen de EBITDA del 13%; esto significaría alrededor de US$26 millones de EBITDA para 2019. Mi estimación para el 2020 es de US$40 millones de EBITDA. La compañía tiene un valor empresarial de US$400 millones, que considero muy barato para una empresa SaaS exitosa, con un crecimiento saludable en suscriptores, con un EBITDA expansivo y positivo y una alta tasa de renovación. FC también es un beneficiario completo de la reforma tributaria.

Para finalizar, a principios de enero de 2018 y después del punto de inflexión, los datos financieros comenzaron a mostrar cifras mejoradas y las acciones se revalorizaron sustancialmente y han estado cotizando en alrededor de US$25-30 desde entonces. Si bien la brecha entre el valor y el precio empezó a reducirse, su valor continuará aumentando mientras la gestión continué cumpliendo, y me alegro de tenerla en cartera mientras sea el caso.

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