NOTA DEL EDITOR: Estas ideas de inversión son obtenidas de la carta primer semestre 2018 de Andromeda Value Capital.

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Ventas

Vivendi [EPA: VIV]

El gran motivo de que en su día comprásemos Vivendi fue el activo menospreciado de Universal Music, más la participación en Spotify [SPOT]. Cierto es que Vivendi supone un conglomerado de compañías, pero tras la salida a bolsa de Spotify y la venta completa de la participación en Ubisoft los motivos de seguir manteniendo Vivendi, considerada ya la apreciación de la cotización, eran menores. De modo que acabamos liquidando lo que nos quedaba al final del trimestre que suponía un 1.92%.

El resto de los negocios del conglomerado, la verdad, nunca nos entusiasmaron mucho, pero estaba barata a nivel general…

En su momento, Vivendi llegó a pesar más del 3% con un precio de compra que fue en torno a los 18€ y que vendimos siempre por encima de 21€. Casi todo, de hecho, entre 22€ y 23€.

 

Intel [INTC]

Nuestra relación con Intel es como la de un adolescente enamorado, nos gusta irracionalmente, pero en frio hay cosas que fallan.

Intel la compramos al detectar el aumento de velocidad en el segmento de servidores para los proveedores de servicios en la nube. Considerado a lo que cotizaba la compañía en su momento, y la demanda que iba a absorber, estaba claramente barata. De hecho, actualmente todavía estamos dentro de la curva.

El problema, sin embargo, es que ese es prácticamente el único mercado donde Intel está mostrando fuerza. Y es simplemente una cuestión de dos o tres trimestres más hasta que se empiece a apagar. En el resto de los segmentos o ya no crecen (procesadores para uso doméstico y empresa) o no está logrando la fuerza suficiente pese a ser un mercado incipiente (IoT, AI, 5G). Por eso decimos que nos gusta irracionalmente. Intel, si hubiese sido lo suficientemente atrevida podría estar empezando a dominar cualquiera de estos mercados. Pero el hecho es que la acumulación de pequeños fallos, adquisiciones que no han sabido explotar y el empeño de centrarse en su arquitectura de X86, han impedido que Intel llegase a convertirse en el ejercito que conquista todo el campo de batalla. Deviniendo, sin embargo, en un mero terrateniente al que cada vez se le van estrechando más las lindes.

Es más, el motivo de la venta no tiene realmente nada que ver con la propia Intel, sino con su competidor más cercano: AMD. Es decir, la curva de demanda de servidores para el cloud se ha acelerado los últimos trimestres. Pero AMD está, sorprendentemente, acelerando la suya también para justo este segmento. Y eso perjudica gravemente a Intel en un futuro próximo.

Dos ejemplos claros muestran esto. Por un lado, AMD conseguirá sacar nuevos procesadores bajo la nueva arquitectura de 7 nanómetros a principios de 2019, cosa que hace unos 6 meses se estimaba más bien para bastante adentrados 2019. Intel, por su parte, sigue teniendo problemas con su nueva arquitectura. Lo que materialmente se traduce en que durante 2019 AMD va a tener ciertas ventajas respecto a Intel.

Y el segundo ejemplo. Hace un mes fue la Computex en Taiwan. Una feria dedicada al mundo del hardware. En el primer día Intel presentó sus procesadores para servidores con más núcleos posibles, 28, a frecuencias altísimas, sorprendiendo a todos los asistentes. Sin embargo, después de estudiar el procesador se vio que Intel había hecho trampas (el sistema de refrigeración era imposible de replicar y el procesador venía “overclockeado”). Al día siguiente llegó el turno de AMD y presentó su Threadripper 2 (el competidor de Intel en este segmento) con 32 núcleos nada menos, sin trampas y a una fracción del precio de salida del de Intel. Por la tarde, Intel había quitado su panel de exposición en la feria…

Siendo sinceros, nos gustaría ver a Intel tener éxito en otras áreas. Compitiendo con AMD en la siguiente arquitectura de procesadores, en inteligencia artificial, IoT, etc. así que tal vez con algo de suerte podamos volver a la compañía en un futuro. Pero necesitamos que los datos nos justifiquen la inversión. Y por el momento, más bien, lo que vemos es justo lo contrario, una desaceleración que apoya nuestra tesis de desinvertir del negocio tras una buena rentabilidad desde que entramos.

 

Disney [DIS]

Los dinosaurios se extinguieron de la Tierra porque no tenía programa espacial que les permitiese escapar del planeta. Algo así ocurre con Disney. Su comportamiento, pese a sí tener programa espacial, parece ser el de no querer utilizarlo.

Ha entrado en una guerra de precios con Comcast [CMCSA] por hacerse con Twenty-First Century Fox [FOXA] que sencillamente no creemos que sea lo correcto.

Los escaladores escalan, y Disney siempre le ha gustado escalar en ventajas teniendo más y más productoras. Esa es prácticamente en nuestra opinión el argumento de comprar Fox. Pero siendo sinceros, Netflix ha gastado 0$ en adquisiciones para montar un negocio que vale más de 150 billones de dólares, así que no es justificable que Disney tenga que pagar caro para competir con Netflix. Jamás pensaríamos que Bob Iger, CEO de Disney, se iba a comportar como un dinosaurio. Pero parece justo ser lo que está haciendo.

Y la verdad, hay mejores lugares que estar que en el Pleistoceno. Disney la compramos a 112$ y hemos vendido entre 100$ y 107$. De modo que una pequeña pérdida tras un año. El interés por adquirir Fox nunca nos entusiasmó, aunque se podía ver su lógica. Pero ahora encima entrar en una guerra de precios no es algo que queramos tolerar.

Dicho esto, algún día casi seguro volveremos a mirar con buenos ojos a Disney. Tal vez pronto si ejecutan correctamente su solución en streaming. Pero va a ser más difícil de lo que la gente cree…Disney es mucho más débil tecnológicamente en este aspecto.

 

Cimpress NV [CMPR]

No hay grandes motivos para la venta de Cimpress, sencillamente una cuestión de liberarnos de algo de tiempo dedicado a la compañía y utilizar la liquidez de la venta para otras cosas. Representaba ya menos del 1% del fondo, y la hemos tenido casi desde el comienzos con precios de compra a 60$ y posteriormente a 80$ y hemos vendido entre 140$ en este trimestre y 160$ en el anterior.

 

MSC Industrial [MSM]

Mismo motivo de venta que con Cimpress. Representaba ya un porcentaje pequeño de la cartera, estaba cara y queríamos liberar tiempo. MSC la hemos tenido dos veces en cartera desde que comenzó el fondo y las dos veces las operaciones han sido de libro. De hecho, mientras escribimos estas líneas ha vuelto a caer, así que la miraremos nuevamente.

 

Pandora Media [P]

Hemos vendido Pandora a algo por debajo a lo que la compramos, aunque siempre fue nuestra posición menor del fondo, pero cotizando el competidor, Spotify, es más una cuestión de reconocer quien es el más fuerte, el que puede crear más valor y el que tenemos capacidad de conocer mejor.

Aunque, por no quitar méritos a Pandora, está haciendo justo lo que consideramos correcto.

 

Compras

 

Spotify

Como decíamos, hemos asignado el capital de Pandora Media a Spotify y hemos hecho más grande la posición.

La idea de Spotify es que servicios como Apple Music o Amazon Music van a acabar destrozando al negocio. Sin embargo, somos muy escépticos con esa idea. Spotify está mostrando los signos de lo que hemos notado en muchas otras plataformas, que es la modulación del entorno. Además, los datos que hemos rastreado apoyan nuestra teoría y aunque, cierto es que hay competidores fuertes, Spotify tiene las características para convertirse en la app libre por excelencia dentro del mundo de la música. Con las otras, siempre estarás anclado a un dispositivo o plataforma previa.

Más lo que pueda pasar con los Podcast, que encontramos como algo bastante interesante. Spotify no sólo tiene porque ser el líder en música, sino en audio entendido de forma general. De hecho, obsérvese lo que más se está consumiendo en streaming, ¡noticias y coloquios!

 

Adobe Systems Incorporated [ADBE]

Al ser accionistas de Autodesk [ADSK] es bastante lógico que ya conociésemos bien Adobe, por ser una de esas empresas fronterizas, que no desarrollan la misma actividad, pero está muy cerca de lo que hace Autodesk. El problema que teníamos era principalmente la valoración.

Sin embargo, dos acontecimientos se han producido este trimestre. Por un lado, la adquisición de Magento y por otro lo que estamos empezando a ver en Inteligencia Artificial que está desarrollando el negocio, tanto internamente, como con apoyo de NVIDIA [NVDA]. Ambas cosas han provocado que se acelere la curva de crecimiento de Adobe, y aunque la cotización no ha cambiado respecto al trimestre anterior, para nosotros supone una valoración menor y un buen motivo para entrar.

 

Micron Technology [MU]

Micron es un fabricante de memorias de ordenador. La inversión reside en una cuestión de oferta de memorias y una demanda que sigue explotando trimestre a trimestre. Sobre todo, en la parte de memorias volátiles. Todos los inversores consideran el sector de las memorias como algo cíclico, pero estamos observando razones por las cuales el ciclo esta vez se está comportando distinto.

 

Okta [OKTA]

Igual que nos pasó el trimestre pasado con Zscaler [ZS] (que sigue en cartera) lo mismo nos ha ocurrido con Okta. Seguimos observando que en el ámbito de ciberseguridad existen un grupo de agentes con soluciones bastante atrasadas para el cloud computing y que nuevos jugadores como Zscaler, Okta o Splunk [SPLK] están entrando en el mercado con propuestas que tienen mucho más sentido. De modo que toda la demanda de un lado se está empezando a mover al otro lado.

 

Splunk, Cloudera [CLDR], Talend [TLND]

Otra de los grandes movimientos que estamos observando es en el tratamiento de datos. Ya sea con foco en la ciberseguridad, tal y como decíamos con Splunk o a nivel de análisis de negocio. Cada uno de los tres negocios que estamos citando tiene su particularidad. Y las curvas de cada uno son muy distintas. Cloudera lo estamos comprando bajo la premisa de que es capaz de reposicionar el modelo de negocio; creemos que IBM no es competidor y que posiblemente incluso la acabe comprando. En las otras dos las curvas son pura aceleración. Al final lo que hacen es emplear el “machine learning” para dar una nueva perspectiva a los datos de las compañías.

 

GrubHub [GRUB]

El trimestre anterior compramos Just Eat [JE] y Delivery Hero [DHER]. Dejamos fuera GrubHub por precio. Pero este trimestre pudimos entrar ante la caída de la cotización. Cualquier referencia leer la carta trimestral anterior o bien los dos artículos al respecto que tenemos publicados en la sección del blog de Andromeda: Blog

 

McDonald´s [MCD]

Quien no conozca esta compañía no ha tenido infancia. La tesis es muy simple. Al estudiar lo que está ocurriendo con las entregas de comida de los negocios justo mencionados antes (GrubHub, Delivery Hero y Just Eat) observamos que un jugador de toda la vida, como McDonald´s, estaba experimentando las mismas aceleraciones tras entrar en el reparto de comida a domicilio y creemos que la gente no lo está valorando correctamente. Así de simple.

 

Atlassian [TEAM]

Finalmente, el último de los negocios adquiridos es Atlassian. Dicha compañía se dedica a ofrecer software de comunicación empresarial con la intención de mejorar el tráfico de datos entre empleados dentro de las empresas. Sobre todo, con algunas soluciones muy útiles entre DevOps, es decir, informáticos desarrolladores de programas y operadores de sistemas.

 

Finalmente, dos matizaciones

En primer lugar, vendimos Tesla [TSLA] por encima de 350$ tras ajustar durante el trimestre nuestra curva de adopción del coche eléctrico. Creemos que el nivel de adopción por la gran masa de usuarios del coche electrico va a retrasarse en torno a un año. Sin embargo, finalizado el trimestre, Tesla cayó nuevamente a precios correctos, así que hemos vuelto a abrir una pequeña posición, pero necesitamos precios menores para comprar más. Para más información elaboramos durante el trimestre una extensa presentación acerca de Tesla: Presentación Tesla

En segundo lugar, somos conscientes de que nuestro modo de inversión es atípico y que por supuesto no podemos atraer a todo tipo de inversores. Por eso, nuestra atención más bien se centra en crear la comunidad de aquellos que se sientan cómodos con nuestra manera de trabajar. Sabemos perfectamente que nuestras ventajas residen en dos cosas: 1. Nuestros sistemas que nos ayudan a observar las curvas y la situación estratégica de la compañía y 2. el marco teórico con el que envolvemos las tesis de las compañías. Marcos teóricos referentes a disrupción, plataformas, innovación, etc, que refuerzan todo lo que logramos en 1.

Por eso es tan importante que los inversores entiendan que es así como trabajamos y que son estas las ventajas competitivas sobre las que siempre debemos poner nuestro foco de atención. Ventajas que nos permiten hacer mejor las cosas que la competencia cuando toca alguno de estos valores.

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