NOTA DEL EDITOR: Luis García Álvarez, CFA, gestor del MAPFRE AM Behavioral Fund de MAPFRE Asset Management, presenta sus tesis de inversión sobre Ajax y Olympique de Lyon en Best Ideas en Español 2019.

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Resumen

«La mayoría de la gente se interesa por las acciones cuando el resto de la gente lo está haciendo. El momento de interesarse es cuando nadie más lo hace». La frase pertenece a Warren Buffett e ilustra bien cómo vemos en la oportunidad de inversión que actualmente ofrece la industria del fútbol europeo. La profesionalización del sector está avanzando a un ritmo muy elevado. Los controles financieros de las distintas autoridades se están volviendo mucho más estrictos. En nuestra opinión, en cinco o diez años este cambio será obvio para todos. Sin embargo, como decía Buffett, la oportunidad para interesarse por el sector es precisamente ahora, cuando nadie más lo hace.

¿Cómo aprovechar esta circunstancia a través de la inversión en mercados cotizados? Como en cualquier sector, resulta imprescindible elegir bien el equipo gestor en el que confiamos y tener claro que nuestro horizonte de inversión es el del largo plazo. Este último punto es especialmente importante en la industria del fútbol, ya que su propia dinámica potencia el comportamiento irracional que los mercados financieros tienen en muchas ocasiones en el corto plazo. Dicho esto, existen en nuestra opinión opciones realmente interesantes dentro del grupo de clubes de fútbol europeos cotizados. Dos claros ejemplos, son el AFC Ajax NV [AMS: AJAX] y el OL Groupe [EPA: OLG].

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[00:07] MOI Global en Español: Bienvenidos a una presentación más de Best Ideas en Español 2019. Es un placer presentarles a Luis Garcia Alvarez, CFA, gestor de MAPFRE Asset Management Behavioral Fund de MAPFRE Asset Management en España. Es un apasionado de la economía del comportamiento, es codirector del nuevo programa executive en inversión en valor y finanzas del comportamiento en ICADE Bussiness School y ha colaborado en la edición actualizada del libro El Cerebro del Inversor de Pedro Bermejo, publicado en 2018. Luis, bienvenido a nuestra primera edición de Best Ideas al español.

[00:44] Luis García: Pues, muchísimas gracias, Ezra. Qué tal, ¿cómo estás? Y bueno, enhorabuena lo primero a ti por esta primera edición de la conferencia Best Ideas en Español que estoy seguro de que se consolidará y será la primera de muchas; es una grandísima idea y tú has tenido muchísima culpa en el buen sentido de la palabra de que esto haya salido adelante. O sea que, que enhorabuena y bueno pues, allá vamos, ¿no? Voy a intentar contaros un poco, en primer lugar, cómo trabajamos en el MAPFRE AM Behavioral Fund y en qué se diferencia un poco este fondo de otros fondos que siguen una filosofía de inversión en valor y después, ya enseguida, pasamos a contar la tesis de inversión concreta que hemos traído ahí que bueno, espero que sea divertida y que os interesa y sea interesante y sea un rato entretenido.

El MAPFRE AM Behavioral Fund es un fondo que invierte en renta variable europea fundamentalmente, es un fondo de, como os decía, sigue una filosofía de inversión en valor y del cual yo soy cogestor junto con mi compañero Michael Morosi. Es un fondo que se encuentra ubicado en la SICAV que MAPFRE tiene en Luxemburgo y que está ya registrado también en España y en Francia para su comercialización. Michael y yo somos dos gestores de renta variable dentro del equipo de MAPFRE AM en el que, pues hay otros fondos y otros gestores que se especializan en otro tipo de gestión, tanto de renta variable como de renta fija. Y como os contaba, pues, el MAPFRE AM Behavioral Fund es un fondo que a esa capa de inversión en valor le añade una más que es la de la economía del comportamiento y este es un concepto pues que ya se había hecho en algunos fondos en Estados Unidos, en pocos, pero no… pues bueno, no se había traído un fondo como este a Europa de momento, ¿no? 

¿Qué es esto de la economía del comportamiento? Bueno, pues explicarlo en este tiempo me consumiría prácticamente toda la presentación, entonces, en vez de hacer eso, os quiero poner un ejemplo de una cosa muy concreta que son los sesgos cognitivos que tenemos. Simplemente a modo de pincelada decir que el cerebro humano es probablemente la estructura más compleja que conocemos y que, desafortunadamente no está programado para ayudarnos a tomar decisiones que tengan que ver con nuestro dinero. El cerebro humano se diseñó y se programó para tomar decisiones que tenían que ver con nuestra supervivencia. Cuando la raza humana llegó a la tierra, pues, simplemente tenía que sobrevivir y bueno, pues muchos años después nos encontramos con que, con esa misma herramienta, ese mismo cerebro, tenemos que tomar decisiones que tienen que ver con la inversión y con nuestro dinero que añade un componente totalmente emocional.

Y eso es lo que hace que muchas veces tengamos comportamientos que son totalmente nocivos a la hora de invertir, pues como el comportamiento en manada, estamos más cómodos dentro de un grupo, por ejemplo; y pues como sabéis todos, precisamente para obtener resultados mejores que los del mercado, es necesario tener una actitud algo contraria y desviarnos un poco de este grupo. Hay muchos más, hay cientos de sesgos definidos, ¿no? Y estudiados por la economía del comportamiento. Aquí os pongo un ejemplo muy concreto que es bastante visual: es un experimento que se hizo en las universidades de Harvard y en el MIT y a los alumnos que metían en una sala les preguntaban lo siguiente, les decían: «una pelota y un bate de beisbol cuestan juntos 1,10 dólares, en ese caso; el bate cuesta un dólar más que la pelota, ¿cuánto cuesta cada cosa?» Pues bien, si les dejaban poco tiempo para responder, estos alumnos de Harvard y MIT que son probablemente de los más brillantes del mundo, cometían un error y contestaban que el bate costaba un dólar y que la pelota costaría 0,10 dólares (diez céntimos). Si uno se para a pensar un poco más, pues ve que esta respuesta cumple con la primera condición, es decir, juntos sumarían 1,10 dólares, pero no cumple con la segunda ya que el bate solamente costaría noventa céntimos más que la pelota. 

¿Esto qué quiere decir? Pues quiere decir básicamente… refleja que nuestro cerebro muchas veces busca atajos, tenemos distintos sistemas de pensamiento y nuestro cerebro suele buscar atajos para ahorrar energía, ¿no? Para ser más eficiente. Y esto si lo utilizamos para la inversión, pues nos puede llevar a errores. La mala noticia es que tenemos sesgos, la buena noticia, desde el punto de vista del inversor es uno, que se ha avanzado mucho en el estudio y los podemos conocer y podemos intentar protegerlo contra ellos; y segundo es que esos sesgos, cuando somos… nos hacen ser irracionales, pero nos hacen ser irracionales de una manera que es predecible. Como decía Dan Ariely en su libro, pues somos predictably irrational, somos… predictably irrational, irracionales de manera predecible. Existen ciertos patrones en esos comportamientos y esos patrones son los que llevan, precisamente, a que haya ineficiencia en el mercado. Los mercados de renta variable, por ejemplo, que son los que trabajamos nosotros, pues el ejemplo es muy claro. Y esas ineficiencias son precisamente las que nosotros en el MAPFRE AM Behavioral Fund tratamos de encontrar, ¿no? Aquí, pues pongo el ejemplo, un ejemplo real de un caso de unos grandes… de la página web de unos grandes almacenes en el que claramente hay una ineficiencia de mercado porque estas dos almohadas son exactamente la misma, sólo que necesitamos girar una para que sea exactamente igual que la otra; y sin embargo los precios son distintos, ¿no? Pues este tipo de situaciones que parecen ridículas, ¿no? Y que es obvio cuando uno lo mira bien y con detenimiento que aquí pues hay una discrepancia entre el valor y el precio de una de las dos, pues será también en la bolsa y en el mercado de renta variable se da precisamente por esos funcionamientos del cerebro humano y por ese componente emocional, y nosotros intentamos, pues aprovecharnos de eso en el buen sentido, para obtener mejores rentabilidades a largo plazo. 

Después de esto, paso a explicaros la idea de inversión que os había traído para hoy, que en realidad son dos ideas dentro de una misma industria y nos ha parecido interesante porque ahora que vivimos tiempos, prácticamente, siempre durante los últimos años en los que estamos intentando adivinar cuándo vendrá la próxima recesión, cuándo vendrá el próximo crash de mercado, pues Michael Morosi y yo hemos encontrado oportunidades y proponemos invertir en una industria que lleva creciendo prácticamente de manera ininterrumpida durante los últimos ciento cincuenta años y que creemos que hay factores, ahora mismo, muy claros que harán que ese crecimiento no solo… no se desacelere, sino que todo lo contrario, ¿no? Sea un crecimiento incluso más potente en los siguientes años. ¿Cuál es esta industria? Pues sonará raro, pero, en nuestra opinión, creemos que ha llegado la hora de considerar invertir en el fútbol europeo. Creemos que es una industria que se está profesionalizando en términos de gestión a un ritmo muy grande. 

Como digo, el fútbol europeo es un negocio que lleva creciendo de manera casi ininterrumpida ciento cincuenta y seis años; además, hay tendencias que apoyan que ese crecimiento se pueda incluso acelerar en los siguientes años. La incorporación de la mujer como aficionada, cada vez son más el porcentaje de mujeres que son socios de los principales clubes europeos; además, las tecnologías y la llegada del 5G, pues, ahora mismo las aplicaciones tecnológicas o los soportes tecnológicos posibilitan que un señor en el metro de Singapur pueda estar viendo en su teléfono móvil un partido de la Champions League y esto hace que los mercados sean mucho más globales o lo veremos reflejado en la parte de los derechos audiovisuales del fútbol. 

Creemos que ha llegado la hora de invertir en el fútbol europeo, pero consideramos también que hay que ser muy selectivos con cómo introducirnos en esta industria, ¿no? Cómo invertir en esta industria, porque luego hablaremos de esto: es verdad que el fútbol europeo hasta ahora no ha sido considerado casi por ningún inversor en valor pues precisamente porque han existido unas malas prácticas; creemos que esas malas prácticas se han ido reduciendo, pero es verdad que la percepción pues ha quedado ahí, ¿no? Y como en todo, hasta que esa percepción se elimina, tarda un tiempo. Pero la oportunidad de inversión viene precisamente ahora, ¿no? Cuando esa mala percepción y esa incertidumbre se hayan eliminado, que entonces ya estará todo más claro dentro de cinco, diez años y la oportunidad será menor. Creemos que ahora es el momento de entrar porque las valoraciones son muy atractivas y porque los clubes empiezan a gestionar cada vez más de manera que buscan una rentabilidad económica. 

Como digo, no son todos, pero sí es verdad que, dentro del ámbito de los clubes cotizados, pues sí hemos identificado dos oportunidades que consideramos que son muy interesantes. 

Una es el Olympique de Lyon [EPA: OLG], es un club francés gestionado fundamentalmente por Jean Michel-Aulas. Jean Michel-Aulas es dueño del 25% del club; es una persona que se hizo rica en Francia construyendo una empresa de tecnología y que lleva gestionando el Olympique de Lyon durante unos años y para los que os gusta el fútbol, pues sabéis que el Olympique de Lyon antes de que comenzara el reinado del Paris Saint-Germain pues había sido campeón de la liga francesa durante siete años consecutivos. Ahora mismo tiene el mejor equipo del mundo de fútbol femenino y tiene un ángulo muy interesante que veremos después, que es su negocio inmobiliario: tiene un estadio en propiedad que es multifuncional y que puede utilizar prácticamente los trescientos sesenta y cinco días del año. 

Y el Ajax de Ámsterdam [AMS: AJAX], por otro lado, pues es el club más laureado de Holanda, cuatro veces campeón de Europa y quizá la marca más potente en el fútbol europeo cuando hablamos de cantera y de generar jugadores a bajo precio y poder venderlos en el mercado por cantidades muy sustanciales. Veréis que esas cantidades, además, son muy altas en relación a la capitalización actual del Ajax de Ámsterdam y de hecho, en este preciso momento, pues estamos grabando antes de que se publiquen los resultados de… a treinta de junio, que será en las próximas semanas y creemos que será una situación, pues extremadamente particular y ahora hablaremos de eso en profundidad, en la que prácticamente, teniendo en cuenta cuál es la capitalización actual del mercado y las cosas a las que nos da derecho ser accionistas del Ajax de Ámsterdam, ¿no? Los activos a los que nos da derecho, pues prácticamente lo que es el negocio del equipo de fútbol lo estamos comprando prácticamente a precio cero.

Voy a hablar un poco en principio de cuál es el producto, ¿no? Cómo es el fútbol como producto y por qué creemos que se genera esta oportunidad. Porque, ya digo, aunque es una industria que ha estado estigmatizada, si lo miramos fríamente, en realidad el fútbol europeo como producto es realmente potente, ¿no? Pongo ahí ese cuadrante que refleja la importancia del producto para el consumidor y el coste y el fútbol cae en el lado del cuadrante que a nosotros como inversores pues más nos gusta, donde tiene una alta importancia, altísima importancia para el consumidor. La gente no cambia de equipo de fútbol y aunque el equipo de fútbol vaya mal, pues ahí siguen fieles todos los domingos, ¿no? Y el coste para el consumidor es bastante bajo, relativamente bajo. Es verdad que una entrada para un campo de fútbol pues cada vez es más cara, pero no nos olvidemos que el contacto del consumidor con el producto del fútbol se da a través de muchos más campos. Como puede ser, por ejemplo, la televisión. Ahí sí que prácticamente hay una gran parte de la población que puede acceder a partir de fútbol porque tienen un coste muy abajo.

Siendo este producto tan bueno, la industria no ha llegado a despegar, y no ha llegado a despegar porque efectivamente, hace unos años, existían unas malas prácticas en la gestión, algunas de las cuales, pues todavía se arrastran, pero creemos que los últimos años ha habido un grandísimo proceso de profesionalización en la gestión del fútbol y una mayor orientación hacia la rentabilidad económica. En behavioral finance, os hablaba antes de la economía y las finanzas del comportamiento, se ha estudiado que algunos cerebros, nuestra psicología padece algo que se llama el sesgo de disponibilidad. Esto quiere decir que las noticias que tenemos más disponibles, o sea, a las que son más fácil acceder, tendemos a darle mayor probabilidad de la que en realidad tienen, ¿no? 

Y en el caso del fútbol, pues pasa eso, ¿no? Todos nos acordamos de ejemplos de dirigentes que han entrado en el fútbol por motivos políticos; por su propio ego; por razones que no tenían que ver con la rentabilidad económica, ¿no? Y al final eso ha derivado pues en fraudes, escándalos y esa es la información que llega a nuestra cabeza y esa es la información que con más tiempo y con más potencia mantenemos; y precisamente por eso existe ese velo que nos impide ver a muchos inversores. ¿Cuál es la realidad actual de la industria del fútbol europeo? Yo vengo precisamente ahora de estar dos días en un evento sobre el negocio del fútbol y realmente el cambio es espectacular, el crecimiento que ha tenido ese evento ha sido muy grande y viendo a las charlas y las personas que van ahí, uno se da cuenta de cómo de verdad hay un cambio subyacente grande teniendo lugar en la industria del fútbol. Por los temas de lo que se habla, por el perfil de las personas que están manejando ahora mismo el fútbol, es verdad que todavía quedan algunos casos de prácticas que no son las mejores, pero el cambio está ahí. Será evidente dentro de cinco o diez años, pero ahora mismo ya está teniendo lugar.

Ahí pongo algunos ejemplos, pues de casos de malas prácticas y de casos de buenas prácticas, ¿no? Alex Aranzábal, el hombre moreno con chaqueta que veis en esa foto, pues fue el presidente que llevó al Eibar de la segunda división B española a la primera división, tiene un libro que se llama El Modelo Eibar que os recomiendo leer, hablando precisamente de estos temas, y la persona con la corbata negra que veis en la fotografía que hay detrás es Jean Miche-Aulas, del que ya os he hablado; Presidente y dueño del 25%  del Olympique de Lyon.

Hemos hablado del producto, hemos hablado de la gestión, vamos a hablar un poquito de las valoraciones que hay de las empresas que hay en la industria, ¿no? Como os he dicho, yo trabajo con Michael Morosi que es un gestor americano, ¿no? Y lo primero que a él le llamó la atención cuando empezamos a hablar de este tema fue las grandes discrepancias de valoración que existen entre las franquicias americanas de deporte y los clubes europeos cotizados. Llamo la atención en varias cosas en esta diapositiva. Bueno, por introducirla, a la izquierda tenéis el valor de las franquicias deportivas del listado de la revista Forbes en el año 2018; y a la derecha tenéis el EV implícito de los… de la capitalización de mercado de los clubes europeos que cotizan.

Bueno, varias cosas; en primer lugar, pues, llamar la atención sobre que el valor medio, el precio medio de una franquicia de deporte americana, pues veis que está más en torno a los US$3 mil millones y, sin embargo, los clubes europeos estarían más bien en torno a los trescientos, ¿no? Un orden de magnitud de diez veces menos. Luego, además, la diferencia entre franquicias americanas independientemente del rendimiento es mucho menor, ¿no? Los Dallas Cowboys pues tan cerca de US$5 mil millones; y los Cleveland Browns, US$2 mil millones. Como veis, pues son más… dos con tres, dos con cuatro veces más de los Dallas Cowboys que es un buen equipo de la NFL frente a los Cleveland Browns que es un equipo de, digamos, de mitad hacia abajo de la competición.

Sin embargo, en el fútbol europeo, la diferencia entre el Manchester United o la Juventus, que son los dos clubes de mayor capitalización; y otros clubes como el Porto, el Ajax o el propio Olympique de Lyon, o la Roma italiana, pues, es mucho mayor, ¿no? La diferencia ya entre la capitalización del Ajax y la del Manchester United, pues más de diez veces. Estas son más o menos las grandes diferencias. Luego también mirad que los Cleveland Browns de los que ya hemos hablado, pues cuestan unos US$2 mil millones, que es más de lo que, del EV de la Juventus de Turín que es una de las marcas de fútbol europeos más potentes que existen.

Como os decía, valor medio en las franquicias europeas, más o menos… perdón, de las franquicias americanas, más o menos US$3 mil millones; clubes europeos, más o menos trescientos: diferencia de diez veces menos. Pero, sin embargo, si vamos a los derechos de televisión, a los derechos audiovisuales, la diferencia no es tanto y se está reduciendo cada vez más, ¿no? Ahí tenéis los precios de los derechos de la NFL, NBA, la Major League Baseball y los de las cinco principales ligas de fútbol europeo. Pues como veis, la diferencia no son diez veces: son una vez y pico, dos veces, tres veces y pico con la NFL y además, se está acortando, ¿no? A la derecha tenéis, de la diapositiva, tenéis las revisiones que está habiendo, los contratos televisivos y creemos que esto es una tendencia que no ha hecho nada más que empezar, ¿no? Se están revisando los contratos cada dos, tres años, pues en un 70% y un 300%, incluso, la liga española y la incorporación de las OTT’s y de nuevos jugadores en el mercado audiovisual, nos hacen pensar que el potencial es mucho mayor.

El fútbol europeo como producto es mucho más global que la NFL, que la Major League Baseball, incluso más, debería decir, al mismo nivel de la NBA en cuanto a globalidad del producto. Pero, como os comentaba, aunque esta es la situación de la industria, dentro de los clubes cotizados, las opciones todavía son limitadas si pensamos que hay que ser muy cuidadosos porque algunos de estos clubes cotizados todavía no están ganando dinero; pero hay clubes que sí que ganan dinero como, por ejemplo, el Ajax de Ámsterdam y el Olympique de Lyon que ganan dinero cada año.  Y en estos clubes que ganan dinero, que se gestionan bien, el Ajax de Ámsterdam lleva con caja neta quince años, prácticamente en el balance, y que tiene ciertas peculiaridades de las positivas, de las que hablaremos después.

Pues precisamente por ese estigma que tiene todavía el fútbol europeo, se dan situaciones de valoración que, en nuestra opinión, no tienen ningún sentido, y que tienen que acabar corrigiéndose. Haciendo el ejercicio en concreto del Ajax de Ámsterdam, si nos preguntamos cuánto cuesta comprar este club en este momento, pues mirando la capitalización de mercado vemos que son alrededor de los €310 millones. Pero claro, comprar el Ajax de Ámsterdam nos da derecho a ciertas cosas como, por ejemplo, la caja neta, que la compañía tiene en el balance que, a 31 de diciembre, que son los últimos datos publicados hasta en día, unos €60 millones y luego una participación que el Ajax de Ámsterdam tiene en su estadio, en el Ámsterdam Arena que nosotros valoramos pues en unos €15 millones. Tiene una participación de un 13%; creemos que ese porcentaje vale como unos €15 millones.

Pues bueno, ya esos €300 millones con los que empezábamos, hay que restarles €75 millones y nos quedamos con unos €230 millones, que sería lo que cuesta comprar el Ajax de Ámsterdam. Pero vamos un pasito más porque en esa caja neta, a 31 de diciembre, hay cosas que han pasado entre medias en los últimos meses y que no están reflejadas; como, por ejemplo, la actividad durante el mercado de traspasos de este último verano.

En este verano, pues, como sabréis los que seguí el fútbol europeo, el Ajax ha vendido jugadores a algunos de los mayores clubes que hay en Europa, como son la Juventus de Turín o el Barcelona, y el neto entre lo que ha ingresado por traspasos y lo que ha gastado en los fichajes para remplazar a sus jugadores está en torno a los €150 millones. Nosotros queremos ser conservadores porque sabemos que algo de ese dinero, pues, hay que pagar impuestos, una parte de ese dinero se quedará en agentes y en nuestros cálculos solamente metemos €110 millones. Asumimos que €40 millones, pues, se perderán en el camino entre agentes, intermediarios, impuestos y todo este tipo de cosas. Pero bueno, vamos a €110 millones para ser conservadores.

Pues bueno, de los €310 millones que teníamos al principio, entre que le hemos quitado €75 millones, ahora le quitamos €110 millones y ya estamos solo en €125 millones. Pero, además, el Ajax tiene otro activo muy valioso, un activo que diríamos líquido, que es Donny van de Beek que es actualmente un jugador franquicia que estuvo ya a punto de salir traspasado este verano. Se hablaba de ofertas en torno a €60, €65 millones. Finalmente no salió, lo mantuvieron, pero es probable que acabe saliendo, pues viene el mercado de invierno, viene el mercado de verano del siguiente año. Vamos a asumir, igual que después de comisiones, de agentes y de intermediarios y de impuestos; el importe que recibe el Ajax, pues es de unos €45 millones. Al seguir sumando, de los €310 millones que teníamos al principio ya estaríamos solamente en €75 millones.

Pero es que hay algo más y es que, si os acordáis, el Ajax el año pasado se clasificó para las semifinales de la Champions League europea en un año histórico para ellos. Y eso da derecho, entre premios de la competición y derechos de televisión, pues digamos que, a unos €90, €95 millones que todavía tienen que recibir. Además, el Ajax ya se ha clasificado para la fase de grupos inicial de esta temporada en la Champions League, lo cual te da derecho para un mínimo de €10 millones solamente por participar. Lo mismo, pues, quitamos impuestos y… para quedarnos con el neto serían otros €75 millones y esta es la situación, por sorprendente que sea, ¿no? Si a los €310 millones iniciales les vamos quitando todos los activos que nosotros recibimos como accionistas, pues nos encontramos que comprar el Ajax de Ámsterdam cuesta cero, según nuestros cálculos, ¿no? Estamos obteniendo el equipo más laureado de Holanda; cuatro veces campeón de Europa, bien gestionado con un accionario estable, con quince años de posición de caja neta, por cero y nos estamos llevando una plantilla que, según Transfermarkt, que es un portal de Internet que se dedica a la valoración de jugadores de fútbol, pues el valor de esa plantilla que nosotros obtenemos, quitando a van de Beek, para no hacer double counting, para no contar ese activo ya dos veces, sería €312 millones. O sea, el doble… quiere decir, doblaríamos la capitalización actual.

Pues esta es la situación, no tenemos muchas compañías dentro del fondo en las que los números nos salgan tan claros y pensamos que tiene que ver pues con el sesgo, los prejuicios que existen hacia el fútbol europeo y el hecho de que pues no mucha gente se haya planteado que ya está habiendo clubes gestionados con criterios de rentabilidad económica. Creo que esto será obvio dentro de unos años, pero probablemente pues la oportunidad está ahora cuando todavía no es obvio para mucha gente.

Hemos hablado del Ajax de Ámsterdam, pero creemos que se da una situación muy similar en el Olympique de Lyon, que es otra de las empresas que tenemos en el fondo, y que actualmente son dos de nuestras mayores posiciones. Aquí he puesto los números financieros del Olympique de Lyon el año pasado, esto ya está un poco obsoleto, pero bueno, nos sirve para ver cómo se dividen los ingresos. Fundamentalmente hay ingresos que tienen que ver más con lo que digamos que es el negocio inmobiliario, ¿no? Podemos decir, como las entradas de los partidos y los ingresos por eventos con ciertos seminarios, reuniones de trabajo, exposiciones, ya veréis. Y luego están los ingresos más de la parte de contenidos, patrocinios y publicidad, derechos de televisión y marketing, derechos de imagen, compras y ventas de jugadores. A la hora de pensar este negocio y salvando, pues, por supuesto a las enormes distancias, nosotros lo pensamos como puede ser Walt Disney, una empresa que parte tiene un negocio inmobiliario; parte tiene un negocio de contenidos. Con esto, repito, salvando a las gigantescas distancias, es lo mismo, es una empresa que vende entretenimiento, que tiene una parte de negocio inmobiliario y que tiene otra parte de contenidos.

Y nosotros pensamos ahora mismo al precio de mercado que tenemos a día de hoy. Básicamente, por lo que estamos pagando un precio justo, incluso con cierto descuento es por la parte del negocio inmobiliario y estamos llevándonos, pues entre comillas, “gratis” la parte del negocio de contenidos. Si hacemos una pequeña valoración de cuánto vale ese negocio inmobiliario, pues, en el estadio del Olympique de Lyon que se inauguró para la Eurocopa del año 2016 en Francia. Se invirtió un capital aproximado de un poco más de €400 millones, ese es el capital invertido, luego tiene un centro que es la academia, que es donde entrenan a los jugadores jóvenes, que estaba en torno a los €50 millones… €40 millones fue el número exacto que se invirtió ahí. A esto tenemos que quitarle la deuda neta, excluyendo un convertible que tienen, que asumimos que van a convertir a los precios actuales, pues esa deuda neta serían unos €150 millones. Tenían en los últimos números traspasos pendientes de cobrar de jugadores que hasta en día eran €30 millones y luego; además, pues tienen unos terrenos de 3,5 hectáreas en Lyon, que es la segunda ciudad más visitada de Francia, a unos veinte kilómetros del centro y bueno, nos resulta difícil estimar cuánto valen esos terrenos, pero lo que está claro es que tienen un valor superior a cero.

Entonces, haciendo la suma del negocio inmobiliario, serían unos €330 millones, más de €330 millones y la capitalización del Olympique de Lyon, incluyendo ese bono convertible, o sea, asumiendo que se ejecuta ese bono convertible y que se diluya a los accionistas; que entran nuevas acciones, pues serían alrededor de unos €380 millones, un poco más al día de hoy. Con lo cual, el negocio inmobiliario, prácticamente, cubre toda la capitalización actual. Y aquí quiero hacer dos comentarios. El primero lo veis ahí, en entradas más eventos el año pasado ya se ingresaron unos €50 millones que son €50 millones de este negocio inmobiliario recurrentes, que tienen muy poquito que ver con los resultados del equipo de fútbol, y que, si lo comparamos con el capital invertido en el estadio, pues es una rentabilidad de más de un 12% anual.

En el entorno actual de tipos de interés, muy pocos activos de infraestructuras ofrecen una rentabilidad de un 12% anual con un tenant, con un inquilino que además no se va a ir de ahí en muchas décadas, ¿no? El Olympique de Lyon va a seguir estando ahí. Entonces a mí no me extrañaría que quizás pues algún inversor en busca de rentabilidad pudiera proponer comprar este estadio, ¿no? Y si no lo compra, y este es el segundo comentario, pues bueno, quizá a la hora de valorarlo deberíamos asumir una rentabilidad un poco más acorde con los tipos de interés que tenemos actualmente, ¿no? Quizás una rentabilidad del 7,5% sería suficiente, sería un valor justo para ese estadio, y eso nos pone en una valoración del estadio de €670 millones. Como veis, muy, muy por encima de la capitalización actual del mercado. Con lo cual y resumiendo, al precio actual, prácticamente estaríamos comprando solamente el negocio inmobiliario, incluso se podría argumentar que con cierto descuento y nos estaríamos llevando toda la parte del negocio de contenidos, que, como vamos a ver a continuación, pues tiene mucho potencial, ¿no?

La parte del merchandising o la publicidad; el Olympique de Lyon tiene contratos firmados con Adidas, Hyundai y más patrocinadores. El equipo femenino, ya sabéis cuál es el crecimiento que está teniendo en Europa últimamente el fútbol femenino, que es increíble, pues el equipo femenino del Olympique de Lyon es de lejos el mejor que hay en Europa, campeón de las tres últimas ediciones de la Champions League femenina; y luego aparte la expansión internacional de la marca Olympique de Lyon. Ya están haciendo mucho trabajo en China, donde tienen academias y centros abiertos y han llegado a un acuerdo recientemente, te lo comento también en esta diapositiva, con Tony Parker, el antiguo jugador de los San Antonio Spurs, para que el Olympique de Lyon inyecte capital en el equipo de Euroliga de Tony Parker que es el ASVEL Villeurbanne que va a jugar, además, ahora en un pabellón al lado del estadio del Olympique de Lyon, que se va a construir y a cambio, Tony Parker pues potenciará la marca del Olympique de Lyon en Estados Unidos.

Además, el Olympique de Lyon pues ha creado una productora precisamente para reforzar su división de espectáculos y seguir buscando ingresos que estén descorrelacionados con los resultados deportivos. Otro punto importantísimo de los ingresos quizá, pues junto con el tema de la televisión que ya hemos visto. Pues, uno de los más importantes es la venta de jugadores, ¿no? Fijaos lo que dice el CEO Jean-Michel Aulas sobre la política de traspasos: «El objetivo no es usar el dinero de las ventas en el mercado de fichajes, al menos no este año, la meta es pagar completamente el estadio y tener un balance extremadamente sólido». Y dices, bueno, lo dicen porque no solamente el CEO, nosotros hemos hablado recurrentemente con la directora financiera del Olympique de Lyon y ellos tienen muy claro que la compra y venta de jugadores es parte de su margen operativo, ¿no? Lo dicen y lo demuestran, porque si vemos los números de los últimos años, como media, el Olympique de Lyon ha vendido por un importe de €20 millones superior al importe por el que ha comprado jugadores. €20 millones, insisto, un equipo cuya capitalización de mercados ha dado más de los €350 millones.

¿Pueden seguir haciéndolo a futuro? Pueden seguir haciéndolo a futuro. Tienen una plantilla, que según Transfermarkt, está valorada en €420 millones. Según CIES, que es otro proveedor de valoraciones de futbolistas, quinientos veintitrés y, además, hay una estadística interesante que es que el Olympique de Lyon es el segundo equipo, la segunda cantera de jugadores, que más jugadores aporta a clubes de las cinco principales ligas europeas. El primero es el Real Madrid; el segundo el Olympique de Lyon; el tercero el Fútbol Club Barcelona. Es sorprendente que el Olympique de Lyon esté ahí y es sorprendente, además, que lo hace de manera recurrente porque lleva estando en los cuatro primeros puestos de esa estadística durante los últimos siete años. Trabaja muy bien la formación de los jugadores jóvenes y a eso le saca mucha rentabilidad.

Con lo cual y resumiendo, creemos que existe una buena oportunidad de inversión en el fútbol europeo, creemos que es una industria mal mirada por la mayoría de los inversores que directamente no quieren pasar tiempo haciendo números ni entendiendo la industria porque tienen una mala percepción ya preconcebida. Pensamos que de verdad vale la pena, pasar ese tiempo aprendiendo sobre la industria del fútbol, haciendo números y comprobando cómo la gestión se está profesionalizando cada vez más y creemos que las dos mejores maneras de invertir en esa tendencia, en este momento, pues son el Ajax de Ámsterdam, en el que la valoración, como hemos visto, pues desde nuestro punto de vista no tiene ningún sentido; y el Olympique de Lyon, otro club bien gestionado con un negocio inmobiliario que aporta ingresos recurrentes, estables, que no tienen que ver con el fútbol y que la valoración actual de mercado, prácticamente te ofrece ese negocio inmobiliario a un precio justo, incluso con cierto descuento y estás obteniendo la parte del negocio de contenidos regalada con un grandísimo potencial.

Último comentario que quiero hacer en la presentación y ya con esto acabo: es que resulta muy importante dentro de la inversión en este mundo saber mantener lo que los inversores en valor muchas veces pues proclamamos, ¿no? Y decimos que hacemos, que es tener una visión a largo plazo. Lo digo porque me he encontrado a mucha gente que cuando yo les he explicado esta inversión en el fútbol europeo, pues me han hablado de lo volátil que son las cotizaciones y que en su opinión están marcadas por cuáles son los resultados deportivos de los equipos y que entonces esto no es inversión, sino que se parece un poco más a apuestas deportivas o algo así. Es importante ver que esto no es así y en este gráfico se ve muy claramente. Esta es la cotización de la acción del Ajax de Ámsterdam. Ese episodio de alta volatilidad que veis marcado con un círculo negro son las semifinales de la Champions League del año pasado. Efectivamente, en el corto plazo, el mercado de valores y de acciones que ya de por sí es irracional, pues esa irracionalidad se ve potenciada por la dinámica del fútbol.

A corto plazo, esos que aparecen en el gráfico son dos semanas. Efectivamente, eso se parece más a una casa de apuestas que a una inversión como tal. Pero si lo que nosotros queremos es, como pongo ahí, no jugar en corto sino jugar el largo, la analogía va un poco pillada con pinzas, pero esa es la idea, ¿no? No queremos invertir en corto, es verdad que eso sí que sería una apuesta, como en toda inversión, por todo lado; si no que lo que queremos es invertir a largo, pues a largo plazo, como pasa en todas las industrias, los fundamentales económicos se acaban imponiendo, ¿no? Y lo veis también en el caso de la cotización del Ajax, que pasó de menos de €9 hasta los €19 en los que está actualmente, ¿no? A largo plazo, tiende a imponerse el hecho de que los fundamentos económicos de estos clubes son buenos y están mejorando cada vez más.

Nada más acabo la presentación con esto. Muchísimas gracias por vuestra atención. Enhorabuena de nuevo a Ezra y a MOI Global por lanzar este nuevo evento de Best Ideas en Español. Me tenéis a vuestra disposición, tanto en mi dirección de correo electrónico como a través de redes sociales para contestar las dudas y nada más, Ezra, te devuelvo la palabra. Muchas gracias por la invitación para hablar y espero que haya sido interesante.

[36:16] MOI Global en Español: Muchas gracias, Luis. ¿Algo más que quisieras agregar sobre el tema? Sobre, bueno, algunas características del sector de estos equipos, o algo, como dijiste, ¿no? Que a corto plazo son muy volátiles las acciones y, por ejemplo, si algún equipo gana, un equipo europeo importante gana, las acciones suben, pero si pierde cae, ¿no? Entonces, ¿algo que quieras comentar sobre esto?

[36:46] Luis García: Sí. No, pues exactamente que es así, que eso sucede, ¿no? Lo que pasa es que, precisamente los que seguimos la filosofía de inversión en valor pues no deberíamos de dejar que esa volatilidad a corto plazo nos quite de una buena oportunidad de inversión a largo plazo. Yo estoy convencido de que dentro de cinco, diez años, veremos a los grandes clubes españoles cotizando en los índices bursátiles, en el IBEX 35; a los grande clubes europeos cotizando en índices europeos bursátiles; porque es la tendencia que existe, o sea, es un negocio extremadamente potente que se está profesionalizando, en el cual se están imponiendo límites salariales que van en función al dinero que tengan los clubes y esos clubes quieren seguir creciendo, pues necesitarán buscar más inversores y cuando buscas inversores, pues sucede lo que le sucede al Ajax y al Olympique de Lyon, que sus inversores buscan una rentabilidad económica para su dinero.

Cada vez más porque con el Fair Play financiero y con las normas que empiezan a regir el fútbol de manera cada vez más profesional, pues se van acercando cada vez profesionales pues más cualificados y que quieren, pues que representan a fondos de inversión o a grandes inversores que quieren una rentabilidad para su dinero. Esto es una tendencia que ya digo que está empezando, que resulta difícil ver y a mí el primero, ¿no? Porque yo tenía esa concepción de que en el fútbol todo el dinero se iba en salarios de jugadores o en comisiones para los agentes y te pones a investigar un poco más y oye, pues ves que no es así o al menos, que existen cada vez más casos en los que no es así.

Pero es muy necesario hacer ese ejercicio que es muy difícil que es quitarse los prejuicios que pueden existir sobre la industria y como decías en tu comentario, ¿no? Pues tener claro que cuando uno es inversor en valor mira a largo plazo, que en el largo plazo los fundamentales se acaban imponiendo y que oye, pues, si pasa como en el caso del Ajax, que de repente hubo dos semanas en las que la acción subió un 25% y luego bajó un 35%, 40%, pues que esos son episodios puntuales de volatilidad que pueden pasar; que en ocasiones servirán para encontrar buenos puntos de entrada en la acción y que en este caso concreto, yo creo, no hay que esperar mucho a encontrar buenos puntos de entrada porque las valoraciones y los números pues te dicen lo que te dicen, ¿no? Estás teniendo prácticamente gratis equipos que, vuelvo a repetir, ganan dinero y van generando cada vez más dinero, además.

[39:20] MOI Global en Español: Muchas gracias, Luis, por tu presentación.

[39:24] Luis García: Gracias.

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Acerca del conferencista

Luis García Álvarez, CFA, es gestor del MAPFRE AM Behavioral Fund de Mapfre Asset Management en España. Es un apasionado de la economía del comportamiento, co-director del nuevo Programa Executive en Inversión en Valor y Finanzas del Comportamiento en ICADE Business School y ha colaborado en la edición actualizada del libro El Cerebro del Inversor, de Pedro Bermejo, publicada en 2018.