NOTA DEL EDITOR: Estas ideas de inversión presentadas por Miguel de Juan Fernández son obtenidas de la carta a los inversores de Argos Capital FI correspondiente al mes de mayo de 2018.

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A lo largo del mes no hemos realizado operaciones- lo que implica que no hemos incurrido e n costesde compraventa. Algunas empresas han presentado resultados así que vamos a aprovechar paravisitar algunas de ellas. Veamos una de ellas, THE GYM GROUP, cuyos resultados del año pasado han sido más que satisfactorios.

El número de gimnasios- como ya sabíamos- ha superado el número de locales inicialmente previstos gracias a la adquisición de los 18 centros de Lifestyle Fitness. Las previsiones para este año 2018 es continuar el ritmo de apertura de unos 15-20 nuevos gimnasios en el año sin descartar que puedan aprovechar alguna que otra operación al estilo de Lifestyle. Tanto los ingresos como los beneficios (no así el cash flow afectado precisamente por esa inversión extra) han crecido a ritmos superiores al 20%. El número de usuarios ha superado los 600.000 lo que supone un incremento de más del 35% en número de clientes. La incertidumbre del año pasado respecto a los contratos con los monitores (básicamente todos eran autónomos que tenían otros ingresos fuera de su relación con The Gym Group) está siendo reconducida acordando con algunos de ellos la implicación total con el grupo como empleados, planteamiento que seguirá facilitándose durante este nuevo año.

Como vemos el número de gimnasios que están ya en fase de maduración (al menos dos años en elgrupo) está en 74, que si recordamos de la presentación que en su día os hice ofrece una rentabilidad sobre el capital superior al 30%. Los ingresos mensuales por usuario también han seguido creciendo y las perspectivas del grupo de cara a los próximos años siguen siendo excelentes. Desde nuestra compra le estamos obteniendo un 22% de rentabilidad (TAE 38%), pero lo mejor aún está por llegar. En los próximos años esta empresa seguirá incrementando su valor y la cotización, previsiblemente se irá acercando al mismo.

Respecto a GEOX, nuestra empresa de calzado y complementos transpirable italiana, la evolución del año pasado sigue mostrando mejoría con respecto a los peores años de la crisis. A lo largo de estos años había estado reajustándose a la difícil situación de los negocios retail y paso a paso lo va logrando.

Las ventas siguen en una banda relativamente estable (algo inferior a las del año anterior), pero la evolución del cash flow, beneficios y endeudamiento ha mejorado sustancialmente; tanto que vuelven a pagar un pequeño dividendo ahora en Mayo.

Además de esta evolución, la compañía dirigida por el fundador Mario Moretti Polegato ha autorizado la recompra de acciones hasta un 10% del total, lo que redunda en la idea de que los propios insiders (fardando de inglés, claro. En español son los miembros directivos de la empresa… como toda la vida, que se supone que cuentan con mejor información que cualquier otro analista sobre la empresa) ven razonablemente barata la cotización.

En el caso de BP actualmente nuestra única petrolera en cartera, ha comenzado el primer trimestre de 2018 con fuerza con un incremento del beneficio operativo del 23%, el mejor de los últimos tres años con un incremento de la producción upstream del 9%; el dividendo se mantiene igual al del año pasado mientras continúa el programa de recompra de acciones ($120 millones para comprar 18
millones de acciones o lo que es lo mismo, los insiders -vuelve la palabreja- estiman que a un precio de $6.67 o unos $40 en el equivalente  en ADS que tenemos nosotros- la compañía está suficientemente atractiva).

Como vemos su generación de cash flow (+22%) sigue siendo potente en la empresa. Los costes finales de pago por el accidente del Golfo de Méjico en 2010 están ajustándose a la baja hasta que desaparezcan en unos años.

Y, como veis, es una empresa que sigue invirtiendo en su crecimiento. De aquí a 2020 sus perspectivas son seguir incrementando todas las líneas de negocio, poca deuda, mejor rentabilidad (su posición en Rosneft es un apoyo significativo), menores pagos por el derrame, mantenimiento de la inversión en el negocio… en esta tesitura, la evolución de la cotización debería seguir la senda alcista en línea con la evolución favorable del negocio.

En relación a la net-net japonesa NIPPON ANTENNA, la evolución del negocio en sí no es tan relevante (en cualquier caso sigue sufriendo) sino la diferencia entre el valor en libros en relación a la cotización. Su valor en libros es 1.596 yenes por acción mientras está cotizando en 800 yenes. Nuestro precio de compra fueron 546 yenes comprada a finales de 2016. Evidentemente aún le queda camino hasta alcanzar una cotización acorde con su valor, pero de momento nos está ofreciendo una rentabilidad más que adecuada… y su generación de cash  flow sigue siendo atractiva mientras nos sigue pagando un dividendo de casi un 4% por acción.

Sobre Marty Whitman

En este mes de Abril, ha fallecido uno de los grandes de todos los tiempos: Martin Whitman quien durante muchos años (1990-2012)  estuvo al frente de Third Avenue Value Fund… Whitman de 93 años ya se había retirado del día a día unos años atrás, pero seguía siendo muy activo. Como me comentaba mi amigo Ezra Crangle (quien nos ha citado en diversas ocasiones en The Manual of Ideas, MOI Global en Español),  parece que el value fomenta la longevidad… ojalá sea así y pueda seguir compartiendo con todos vosotros este viaje en el Argos. Whitman entendía el value de una forma algo distinta a la que él pensaba que la entendía Benjamin Graham. Digo “a la que él pensaba”, porque cuando yo he leído los libros de ambos- de Whitman creo que aún me falta uno por leer- yo no he encontrado tanta diferencia. Básicamente Whitman “criticaba” que Graham viera el value sólo para las inversiones en bolsa o mercados financieros y centrado en clientes particulares. A mí nunca me dio esa opinión, siempre vi una visión comparable a la que ofrecía Whitman. Sí es cierto que Whitman le daba más énfasis a otro tipo de operaciones no tan habituales y más “corporativas” para obtener el valor oculto en los activos de una empresa, pero insisto en que yo he visto esas posibilidades dentro del planteamiento de Graham.

A lo largo de los últimos años Whitman encontró muchas más oportunidades en el Este asiático, en especial en Hong Kong y tras toda su  carrera, muy longeva, logró superar al índice con dividendosbrutos por tres puntos de media anual… no está nada mal. Su típico lema era “safe and cheap” (seguro y barato) forma parte ya de la Historia del value investing. Descanse en Paz.

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