El mes pasado, Shai Dardashti, director de nuestro equipo en Norteamérica, tuvo el placer de sentarse y entrevistar a Michael Mauboussin, director de Estrategias Financieras Globales en Credit Suisse.

La siguiente transcripción de la exclusiva entrevista ha sido editada.

El video de la entrevista está disponible para los miembros Premium de MOI.

The Manual of Ideas: ¿Qué piensas al respecto del sesgo de supervivencia (en estudios de varios años) y cómo tratas darte cuenta de ello?

Michael Mauboussin: Es un tema realmente muy importante. Uno de los investigadores de este tema que me gusta es una persona llamada Jerker Denrell, quien es profesor en la Universidad de Warwick en Inglaterra, y habla sobre el concepto del submuestreo del fracaso. Veamos una manera de pensar sobre esto. Digamos que tenemos dos estrategias; una estrategia de bajo riesgo y una de alto riesgo. Digamos que dos compañías toman la estrategia de bajo riesgo. A una le va un poco mejor que al mercado; la otra le va un poco peor que al mercado, pero ambas sobreviven. La otra es una estrategia de alto riesgo y a una empresa le va fantásticamente bien y la otra se queda fuera del negocio. Cuando volvemos para averiguar qué estrategia es mejor, ¿qué es lo que ves? Bueno, pues tiendes a ver a las dos personas de en medio y luego ves a la persona con una estrategia de alto riesgo que le fue realmente bien y fracasaste al muestrear la otra estrategia de alto riesgo que se quedó fuera del negocio; así que naturalmente percibes que la estrategia de alto riesgo se ve mejor porque fallaste en considerar el fracaso en tu muestra. Siempre que estés evaluando una estrategia, es muy importante que consideres todas las empresas que adoptan la estrategia: aquellas que tienen éxito, aquellas que fracasaron, y por qué. El problema natural es que solamente vemos a la empresa exitosa. Esto es especialmente verdad con los negocios que tienen efectos de red muy fuertes. Generalmente hay un largo despertar de compañías que han fracasado al intentar lograr el mismo objetivo que la empresa ganadora. Tendemos a fijarnos en la compañía ganadora y en su historia y en su éxito; y tendemos a olvidarnos de las otras empresas que han intentado hacer la misma cosa y han fracasado. En realidad, es un tema muy, muy importante.

También hay otro libro que recomiendo, el cual adoro, escrito por Phil Rosenzweig y llamado The Halo Effect. La idea es que cuando vemos el éxito, conectamos atributos  grandiosos e imposibles a aquellas compañías; y cuando vemos fracasos, conectamos atributos malos e imposibles. Tienes que ser muy, muy cuidadoso al extrapolar demasiado tus rendimientos, especialmente cuando el papel de la suerte es muy importante.

MOI: Si pudiéramos hablar del tamaño de la muestra: es relativamente un pequeño número de empresas que están aisladas. ¿Cómo extrapolas resultados relevantes con el universo pequeño de nombres exitosos?

Mauboussin: Por lo que estoy argumentando a favor es agregar al tamaño de la muestra con la creencia de que más es mejor que menos. La idea principal en el submuestreo del fracaso es que sí tendemos a fijarnos únicamente en lo que vemos, qué compañía ha ganado, y fallamos en considerar a las perdedoras. Estoy de acuerdo con ese punto y en ocasiones es difícil decir qué empresa está adoptando una estrategia particular, y eso es un tema realmente importante para pensar a profundidad.

En realidad, para realmente descubrir si hay una habilidad en una actividad que tiene mucha suerte, necesitas un tamaño de muestra más grande. Desafortunadamente, a menudo no tenemos tal muestra a nuestro alcance.

MOI: Creo que Howard Marks observó que alguien que es capaz de navegar por el riesgo es capaz de evadir problemas en la visión trasera, así que la mitigación exitosa de riesgo significa no ver el problema y los datos finales. Idealmente, no hay nada que observar si se ha hecho correctamente. ¿Qué piensas al respecto de que hacer análisis es una habilidad, y orientado al riesgo cuando a menudo los datos no son visibles si se hace correctamente?

Mauboussin: La clave está en siempre pensar en diferentes resultados cuando no estás inclinado a hacerlo. Howard Marks también habla sobre este punto. Él dice que a menudo el activo que se percibe como el menos riesgoso está entre los más riesgosos porque la gente se ha olvidado de otros resultados posibles y, seguramente, aquellos que se consideran riesgosos, a menudo han sufrido de noticias negativas recientes o de mala suerte; y en realidad son menos riesgosos. Parte de esto recae en la sabiduría de la masa volteándose a la locura de las masas, creando extremos. La definición de riesgo es algo de lo que podríamos hablar también, pero básicamente cuando todo mundo cree en algo en el lado alcista como en el lado bajista, a menudo te asume tomar partida del otro lado de esa negociación.

MOI: ¿Cómo defines el riesgo y cómo lo mitigas?

Mauboussin: Tengo dos puntos de vista. Primero, me gusta la distinción de Frank Knight entre riesgo e incertidumbre. Riesgo es cuando no sabemos cuál será el resultado; pero sí sabemos la distribución definible. Así que lanzar un dado o una moneda sería riesgoso mediante esta definición. La incertidumbre, por el contrario, es cuando no sabemos cuál será el resultado; pero en realidad no sabemos cómo será la distribución subyacente. Saber diferenciar esas dos cosas es un muy buen punto de partida. Esta diferencia plantea una interesante pregunta sobre los mercados. ¿Considerarías que los mercados son riesgosos o inciertos? En finanzas, utilizamos las matemáticas del riesgo. Si alguna vez has utilizado las palabras alpha o beta, has contribuido a ese lenguaje. Ese lenguaje sugiere que comprendes cómo es la distribución subyacente. Pero si hay elementos, y tal vez grandes elementos de incertidumbre, una gran cantidad de ese ingenio no funciona bien.

En segundo, el riesgo tiene un componente temporal. Por ejemplo, muchos inversores value esquivan conceptos como la volatilidad, o desviación estándar, como medidas de riesgo; y yo soy comprensivo con ese punto de vista. Dicho eso, la noción de riesgo es muy dependiente del tiempo. Por periodos de tiempo muy cortos, la volatilidad es una muy buena manera de pensar en el riesgo. Tengo hijos en la universidad y tengo que firmar un cheque para su matrícula, así que la volatilidad es un concepto muy importante para mí. Quiero minimizar mi volatilidad para que pueda asegurarme de que puedo firmar ese cheque. O si vas a una mesa de operadores de opciones y dices: “traders de opciones, les estamos quitando su implícita medida de volatilidad”, eso en realidad sería muy inválido.

Pero si adquieres una visión a largo plazo, lo que la mayoría de inversores value hacen, entonces la idea de la volatilidad se derrite y, de hecho, la volatilidad se vuelve tu amiga. Entonces el riesgo se vuelve la pérdida permanente de capital. Puedes llevar a ambos bajo la misma carpa al pensar sobre la dimensión temporal. La forma en que un inversor a largo plazo podría pensar en el riesgo sería: “no quiero perder mi dinero; quiero hacer cosas sensatas”. Debido al ciclo de vida de la inversión, todos somos en algún punto, inversores a corto y largo plazo.

Estoy un poco más abierto sobre las diversas formas de pensar sobre el riesgo, con el tiempo siendo la dimensión clave.

MOI: ¿Hay otros principios del value investing que de algún modo son incomprendidos o podrían ser mejor enunciados?

Mauboussin: No sé si haya alguien más que lo haya hecho mejor en esto que Ben Graham. Existen tres grandes ideas, las cuales han sido bien articuladas; pero todos tendemos a olvidar de vez en cuando. La primera idea es que comprar una acción es comprar una parte de un negocio. La idea de las acciones como una parte proporcional de una empresa es un ejercicio mental extraordinario. Sabemos que el valor de las empresas que son privadas sube y baja, pero la gente no ve nada de esa volatilidad porque no hay cotizaciones. Las cotizaciones nos alientan a olvidarnos de lo que estamos haciendo: comprar una parte de un negocio. Esto se relaciona con la discusión sobre los moats.

La segunda idea es el margen de seguridad: comprar algo sustancialmente menos de lo que vale; lo cual toma en cuenta ambos errores de juicio y de mala suerte. La idea es que elimines la caída tanto como puedas y dejes la subida tanto como puedas.

La tercera idea es la metáfora del Sr. Mercado. Di una charla sobre esto en la Escuela de Negocios de Columbia llamada “Animating Mr. Market.” La metáfora del Sr. Mercado es extraordinariamente poderosa. La idea que sugirió Graham es que puedes pensar en el mercado como si fuera un compañero increíblemente servicial quien es tu socio en los negocios. Cada día, te vende su participación del negocio

y puja para comprarte tu participación. Desafortunadamente sufre de altibajos emocionales. En ocasiones el mundo es maravilloso y te ofrece un precio muy alto y puja a un precio muy alto. Otras veces, está muy deprimido -sólo puede ver las cosas malas que están sucediendo- así que te ofrece un precio muy bajo y puja a un precio también muy bajo. La clave está en que el Sr. Mercado está ahí para servirte y te aproveches de él, no para que él influya en ti.

Lo que intentamos hacer es vincular eso un poco en esta literatura más moderna de la sabiduría de las masas. La clave es que las masas son sabias bajo ciertas condiciones y podemos especificar esas condiciones. Y la sabiduría de las masas se vuelve la locura de las masas cuando una o más de esas condiciones son violadas. Ese conjunto de ideas sobre comprar un negocio, margen de seguridad, y la metáfora del Sr. Mercado son atemporales en el value investing. Cada uno de ellos requiere cierto tipo de mentalidad, una cierta cantidad de disciplina, y típicamente ser capaz de adoptar una visión a largo plazo.

MOI: Si pudieras por favor explicar con detalle la sabiduría de las masas versus ir a contracorriente, ¿estás discapacitado en esto?

Mauboussin: Hay una frase de Seth Klarman que me encanta y que repito cada vez que tengo la oportunidad. Él dice: “el value investing es en el fondo el matrimonio de una racha a contracorriente y una calculadora.” Es muy sabio. Ir a contracorriente es muy importante. Si todo el mundo cree en una cosa, quieres inspeccionar el otro lado del caso. Pero puede ser el caso donde la manada está en lo cierto, así que ir a contracorriente por el simple hecho de ir a contracorriente no tiene ningún sentido en lo absoluto.

La segunda pieza entonces, la calculadora, se vuelve crucial. La calculadora dice que, si todo el mundo cree en algo, el precio se ha vuelto ineficiente. En otras palabras, todo el mundo está alcista en ello, así que el precio se ha vuelto muy alto y las expectativas son imposiblemente altas. Donde todo mundo está bajista en ello, las expectativas se vuelven imposiblemente bajas. La calculadora te permite entender la vital diferencia entre los fundamentales y las expectativas. Para mí, esa es la verdadera fórmula de ser un contrarian. Es el punto de vista colectivo que ha llevado a esa ineficiencia en el precio.

Una de las metáforas que me gusta utilizar para esto, la cual es muy sencilla de entender, son las carreras de caballos. Cuando la gente se vuelve muy optimista con un caballo, las probabilidades hacen que se puje hacia arriba, así que la probabilidad de que el caballo gane es muy, pero muy alta. Pero claro, de vez en cuando esas probabilidades llegan a los extremos y esencialmente te correspondería apostar en contra de ese caballo. En ese caso, los fundamentales y las expectativas son explícitos, pero los mismos principios aplican a los mercados.

MOI: Es muy difícil identificar gestores que tendrán resultados por encima de la media. Como estratega, ¿qué piensas al respecto sobre qué es lo que hace que alguien sea una persona eficaz en el decil superior? ¿Es la naturaleza, es la crianza? ¿Son las habilidades, es el universo donde juegan? ¿Cómo intentas identificar los resultados en los deciles superiores?

Mauboussin: Hay un número de componentes claves en esto. El primero que mencionaste, el CI [Coeficiente Intelectual], es interesante. Existe una verdadera diferencia entre el CI, el cual mide algo muy real, y lo que Keith Stanovich de la Universidad de Toronto llama “el coeficiente intelectual racional”, o RQ. Por cierto, Warren Buffett tiene una versión muy similar de esto donde habla sobre los caballos de fuerza y rendimiento. Puedes tener bastantes caballos de fuerza, pero si tu rendimiento no es muy alto, eso no es realmente interesante. Puedes tener menos caballos de fuerza con más rendimiento y eso es lo que realmente quieres. Los caballos de fuerza son el CI, el rendimiento es tu coeficiente intelectual racional.

Quieres determinar quién tiene un alto coeficiente intelectual racional, o la habilidad para tomar buenas decisiones. Mucho de eso se reduce a lo que se llama “racionalidad epistémica”, una manera elegante de decir que tu mapa de creencias corresponde exactamente al mundo. Estos son conjuntos de características de los tipos de persona que activamente tiene la mente abierta. Incorporan mucha información y diversos puntos de vista, y actualizan su opinión cuando les llega nueva información. Todas esas cosas son fáciles de decir, pero extremadamente difíciles de hacer.

La segunda cosa es que me gusta la gente que está orientada al proceso. Cuando piensas sobre la suerte, habilidades, y resultados, hay ciertas cosas en la vida donde tu habilidad es revelada simplemente al hacerlo. Si quiero saber si eres un buen jugador de tenis, o un buen pianista y sé algo sobre tenis o el piano, puedo verte participar y juzgar tu habilidad porque tu rendimiento es muy preciso como un indicio de tu habilidad. Pero entre más y más introduces la suerte, esa conexión se rompe. Por ejemplo, puedes ir a una mesa de blackjack y jugar siendo muy tonto por un periodo de tiempo y ganar, o jugar como debe ser y perder. Ahí hay una desconexión. Como consecuencia, se vuelve importante estar muy orientado a los procesos. El proceso de una buena inversión tiene tres componentes.

Uno es el componente analítico. Así que estás haciendo tu análisis correctamente. También se relaciona con el dimensionamiento de la posición de tu cartera. El segundo es que estás tratando adecuadamente los sesgos conductuales. Sabemos que el mundo está repleto de estos sesgos. ¿Cómo te las arreglas para mitigarlos? El tercero lo llamaré institucional -básicamente siendo los costes de agencia el clásico- pero ¿es tu institución u organización la que está trabajando para ayudar a tu toma de decisiones o es perjudicial para la calidad de tu toma de decisiones?

Hay otras cuestiones que son importantes de tomar en cuenta. Una es el tamaño de los activos bajo gestión. Sólo pienso como un principio general, es más difícil generar altos rendimientos con mucho capital que hacerlo con poco capital. Una evaluación de esos diversos elementos me daría más o menos fe en los prospectos del éxito de alguien.

MOI: Malcolm Gladwell hizo un comentario que al observar a los mariscales de campo de la secundaria para predecir el éxito de la NFL, no se traduce bien. Por alguna razón, el futbol americano de la secundaria y el de la universidad no tienen las habilidades uno a uno en la defensa… Hay elementos que la gente cree que son predictivos, los cuales no lo son, así que aquellos elementos deben ser predecibles para las habilidades de invertir, ¿cuál realmente no tiene una traducción apropiada?

Mauboussin: Lo que sabemos del mundo de la inversión es que el elemento número uno que incita a alguien a invertir con un gestor o comprar acciones es que ha dado resultado en el pasado. Todo mundo sabe que los resultados pasados no son indicativos de rendimientos futuros, pero los rendimientos pasados es por mucho la cosa más importante en la que la gente se fija cuando piensan en rendimientos futuros. Esto, por cierto, es verdad para las instituciones, así como para los inversores individuales. Hubo un estudio hecho por los patrocinadores del plan, 3,000 de ellos, y lo que el estudio descubrió es que los gestores de dinero que despidieron debido a malos rendimientos lo hicieron mejor que los gestores que contrataron para reemplazarlos en los siguientes 24 meses, lo cual es una clásica regresión a la media. La tendencia más grande que hemos visto es que la gente básicamente son cazadores de rendimientos. Es muy difícil no hacer eso porque si alguien ha sido exitoso, probablemente piense en sí mismo: “bueno, tienen un buen proceso, así que saben lo que hacen,” o lo que sea que piensen. Tendemos a animar su éxito con algún tipo de historia que nos aliente a invertir con ellos y que falle al entender este elemento muy poderoso que es la regresión a la media.

MOI: ¿Llegarías a sentirte cómodo cuando hay regresión a la media en el horizonte versus algo que está roto y que no regresará?

Mauboussin: Eso es difícil. Primero, la regresión a la media por sí misma es un concepto extraordinariamente importante que sólo unos pocos inversores realmente comprenden. Todo mundo piensa que lo entiende, pero no se comportan como si lo entendieran. No creo que realmente lo hagan. Es un concepto muy engañoso. La regresión a la media dicta que los resultados que están lejos de la media serán seguidos por resultados con un valor esperado más cercano a la media. La tasa de regresión a la media está íntimamente conectada a las contribuciones relativas de habilidad y suerte. Donde solamente hay suerte, deberías esperar una regresión a la media completa en el siguiente resultado. Donde solamente hay habilidad, no hay regresión a la media; así que incluso puedes cuantificar la tasa de regresión a la media bastante específicamente.

Ya sea que el proceso esté roto, es una pregunta fundamental y, nuevamente, regresaría al mismo modelo y decir que estas son las tres cosas que considero que son importantes: un enfoque analítico, conductual, y organizacional. Quiero evaluar cada una de esas cosas y decir: “¿Ha habido algún cambio material en cómo está siendo gestionada la organización?” Ese sería un aspecto y también preguntaría sobre los activos bajo gestión. En otras palabras, ¿esta firma está gestionando una cantidad sustancialmente diferente de dinero de lo que lo ha hecho antes que podría doblar sus procesos o deformarlos de una manera que puede ser considerada perjudicial para los rendimientos?

MOI: ¿Existen ciertos patrones que crean ineficiencias?

Mauboussin: Esa es la cosa clave en la que pensamos: ¿hay huecos de ineficiencia en los mercados? La respuesta es sí. De hecho, tiene que haber ineficiencias porque debe haber un beneficio al participar para compensar el costo de recolección y confiscación de información. Esos costos y beneficios pueden estar más o menos en línea uno con el otro, pero ambos tienen que existir.

¿Cuáles son los huecos de ineficiencia? Uno es cuando una institución compite con los individuos. Cuando eso se ha estudiado cuidadosamente, la evidencia se ha vuelto bastante fuerte en que las instituciones tienden a hacerlo mejor que los individuos. En efecto, esto es como ser el jugador más listo en la mesa de póker. Tú eres el jugador más listo, así que con el tiempo le quitarás el dinero a los jugadores menos listos. Hay un paper que examinó el mercado taiwanés. Los investigadores demostraron que las instituciones se beneficiaron a expensas de los individuos.

El segundo hueco de ineficiencia es que alguien está vendiendo o comprando por razones no fundamentales. Y hay un par de ejemplos de por qué puede ser esto. Uno, algo continuo, que han sido las spin-offs. Las spin-offs han sido una muy buena estrategia durante un periodo muy largo de tiempo. Típicamente, las grandes instituciones se quedan con este pequeño stub de capital. A menudo no es la cosa más bonita, en ocasiones apalancada; y en vez de lidiar con ella, simplemente la venden, y eso puede crear una ineficiencia para alguien del otro lado de la transacción. Ese es otro buen ejemplo. Otro es el ciclo del apalancamiento: cuando alguien está comprando con apalancamiento y luego tienen que desapalancarse. Están recibiendo margin calls; así que están vendiendo por razones que son no fundamentales. Esa es la segunda. Y la tercera -apelaré de nuevo sobre lo que acabamos de hablar hace un momento- y esa es la sabiduría de las masas, y ¿cómo la sabiduría de las masas se convierte en la locura de las masas? La sabiduría de las masas puede existir cuando tres condiciones están en lugar. Una es lo que llamamos diversidad, así que necesitamos agentes subyacentes; inversores subyacentes para ser diversos. La segunda es un apropiado funcionamiento del mecanismo de agregación, algo que juntaría la información. Y la tercera son los incentivos apropiados.

Cuando una o más de esas condiciones son violadas, la sabiduría de las masas se convierte en la locura de las masas. Por mucho, la más probable de violar es la diversidad. En lugar de actuar de diferentes maneras, correlacionamos nuestros comportamientos: lo cual lleva los precios a los extremos. Nuevamente, tomando el otro lado de esas transacciones puede ser muy benéfico. Esos son algunos ejemplos del tipo de cosas que pudiéramos expresar como huecos de ineficiencias, y, nuevamente, la cosa clave al estrés en todos esos casos es que a menudo son emocionalmente muy difíciles de hacer. Son fáciles de expresar, pero son muy difíciles emocionalmente de hacer. Habrá muchas fibras en tu cuerpo diciéndote que no hagas algo. Pero es ahí donde un value investor puede salir adelante

MOI: Uno de nuestros invitados hizo una observación que, así como como las OPIs y las bancarrotas pasan por ciclos, también las spin-offs

Mauboussin: Nosotros hicimos un estudio amplio de asignación de capital. Mencionaré una cosa pequeña que salió y que fue absolutamente fascinante. Examinamos cómo las mejores 1,500 compañías en los Estados Unidos gastaron todo su dinero desde 1980, así que son datos de hace 35 años. Lo que descubrimos es que nos fijamos en la desviación estándar de las tasas de crecimiento; qué tan metódico era el crecimiento. Descubrimos que había desviaciones estándar extremadamente bajas en las tasas de crecimiento para el capex, I+D, y dividendos. En otras palabras, a las empresas realmente les gusta hacer esas cosas. Quieren asegurarse de que están en una buena trayectoria, y no quieren meterse nunca con ellos, básicamente. Luego nos fijamos en la desviación estándar en otros usos de la asignación de capital, y nos dimos cuenta de que eran muy, muy altos. Eso incluye fusiones y adquisiciones, recompras, y desinversiones, así que incluimos a las spin-offs como parte de eso.

Lo que eso me sugirió es que al menos la gestión tiene estas dos cosas en diferentes cubos mentales. El capex, I+D, y los dividendos son los cubos sagrados de la inversión. No queremos meternos con ellos. Queremos más, que menos con el paso del tiempo. Mientras que con las M&A, recompras, y desinversiones, voy a llamarlas el cubo residual, son algo así como lo que sobra: qué cosas podemos hacer. No es sorprendente entonces, que éste último cubo es muy cíclico en todas esas dimensiones.

Estás en lo cierto en que en ocasiones si estás en un ciclo de M&A, hará la diferencia en términos de rendimientos totales de los accionistas para los compradores. Las recompras, nuevamente, son más atractivas en algunos entornos que en otros. Eso se entiende bien. Y estoy de acuerdo en que las spin-offs o la reestructuración, y las desinversiones en general, tienden a tener diferentes eficacias en periodos diferentes de tiempo. Ahora las desinversiones son interesantes porque lo que sabemos es que la mayoría de compradores se esfuerzan para crear valor cuando adquieren algo, pero con las desinversiones el beneficio va al vendedor, así que a menudo es muy benéfico vender cosas.

En el comienzo del informe escribimos: “La respuesta a cada pregunta sobre la asignación de capital es que depende,” y eso es mucho para tu punto: que depende. ¿Las spin-offs son buenas o malas? La respuesta es que depende, pero en general nos fijamos en largas extensiones de tiempo lo que tiende a ofrecer oportunidades para los inversores.

MOI: ¿Qué piensas de la hipótesis de los mercados eficientes?

Mauboussin: Pasamos una buena cantidad de tiempo en esto. En realidad, es muy importante. Por cierto, entiendo que un montón de personas son muy negativas acerca de la hipótesis de los mercados eficientes. Por otro lado, es un experimento de pensamiento muy fascinante y un muy valioso punto de partida.

Hay tres vías clásicas para llegar a la eficiencia del mercado. La primera es la eficiencia de varianza media: en la que todos los inversores entienden la utilidad de las funciones, y la información es gratis. Estamos de acuerdo en las implicaciones de ciertas cosas. No creo que nadie en el mundo crea más en la eficiencia de varianza media. Es un modelo muy lindo para abrir el debate y darte, obviamente, perfectamente precios eficientes.

La segunda vía para llegar a una eficiencia de mercado, en la cual están la mayoría de los profesores de finanzas, es esta idea de la ausencia del arbitraje. En otras palabras, no necesitamos que todo mundo sea racional. Todo lo que necesitamos es un subconjunto de inversores -los llamaremos arbitradores- quienes navegarán a través de los mercados y encontrarán brechas en los precios. Comprarán la cosa que esté barata, venderán la cosa que quieren, y cerrarán las brechas. Eso significa que el resto de nosotros no tenemos que ser racionales o muy listos. Básicamente cabalgamos con su conocimiento y eso significa que el tren corre a tiempo; el correo es entregado. Como primera orden de consideración, la ausencia de arbitraje es muy buena. Existen arbitradores que hacen esto todo el día. Hay algo que tiene sentido respecto a eso. El reto al argumento del arbitraje es que hay límites para el arbitraje. Hay limitaciones para lo que se puede hacer de manera mecánica.

El segundo es que en ciertos capítulos de la historia financiera el arbitrador no se presenta. Eso podría ser por muchas razones diferentes, incluyendo la falta de capital o que tengan miedo. Pero los arbitradores no aprovechan algunas de las mayores oportunidades de arbitraje. El arbitraje se acerca mucho a la eficiencia, pero no del todo.

La tercera vía para llegar a la eficiencia del mercado es pensar que los mercados son sistemas adaptativos complejos. La sabiduría de las masas es más un camino peatonal para expresar eso. Nuevamente, las masas son sabias bajo ciertas circunstancias. Es cuando esas condiciones son violadas y entonces obtienes estas ineficiencias. Para mí, la hipótesis del mercado ineficiente está mejor explicada mediante la sabiduría de las masas, la cual adapta el hecho de que los mercados generalmente son muy buenos y muy difíciles de batir; pero también permite el hecho de que los mercados episódicamente se vuelven locos, lo cual sabemos que es el caso. Para mí, ese es el pensamiento más bonito para pensar sobre los mercados. También nos da una pista para pensar sobre cómo batir al mercado, lo cual es algo crucial. Para mí, esta es la respuesta más larga a una pregunta realmente importante acerca de si los precios son correctos o no.

Esta entrevista fue realizada en 2016.

Descarga la versión imprimible